“债券市场月报：杠杆率长时间趋降 债市预期仍难稳定”

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4月下旬由于丙类户违规事情引起的债券市场监管风暴扑灭了市场原先的做多热情。原本就处于基本面支撑边际效应递减，估值压力上升

4月下旬由于丙类户违规事情引起的债券市场监管风暴扑灭了市场原先的做多热情。原本就处于基本面支撑边际效应递减，估值压力上升，防守诉求显现的信用债市场顺势展开调整。

从宏观经济方面看，目前仍处于弱势中求稳定、基础不牢的状态。 4月中采用pmi后，仍如市场预期3月减弱，若干加权指标全面弱于2007-年以来4月平均水平，表明制造业持续缓慢复苏态势，仍找不到加快前进的动力。

通胀目前仍首要受到食品价钱影响。蔬菜价钱已进入上涨周期，但考虑到猪肉和禽蛋类价钱持续下跌，总体上食品价钱相对平稳。我们认为目前食品价钱对cpi的影响呈现显性而短期的特征，但非食品价钱因素缓慢而隐性的影响对于cpi中长时间走势的影响则不能忽视。

FRB维持宽松政策，欧洲央行降低利率，全球宽松政策必然影响中国。 人民币兑美元中间价近来一直保持强势，随着周边市场的进一步宽松，结汇压力将会加大。 加上出口形势不好，央行增加结汇以减缓人民币升值速度。

资金价钱方面，5月初由于补缴存准或造成资金紧张，过后资金面暂无收紧因素，在外围宽松背景下，央行或扩大正回购以回笼到期资金。预计r007仍将保持相对稳定的水平，中枢在3.1%-3.2%。

月中下旬债券持有事件爆发以来，各监管层相继出台方案。 4月末由证券监督管理委员会发布的《证券投资基金运营管理办法》征求意见稿首次确定了1.4倍刚体杠杆率的上限。 短期内，这次的事情的冲击更难变大，但从长期来看，可能会成为债市杠杆率变动的拐点，债市的长期杠杆率会下降。

利率品方面，目前经济疲弱通胀缓升的局面对利率债尤其是长端品种相对有利并对收益率形成支撑，加上资金价钱的逐步回归平稳，我们认为，近期利率债面临相对较为宽松的环境。但二季度尽管经济难以实质复苏，由于基数原因数据却难以更差，在次背景下我们认为利率债相对操作空间有限。

在 信用品方面，市场在监管事件冲击后仍在寻求基本面支撑的参与机会。 但从评价的角度看，目前整体信用差距水平尚未修复至3月底8号文上市时的水平，部分品种与历史平均水平还有一定差距。 另外，1.4倍基金杠杆率上限的设定和此次监管都降低了未来债市整体的杠杆水平，综合考虑基本面和估值水平，市场更倾向于认为短期内难以捕捉交易性机会。 推荐相对短端(中)低评价品种。 在城市债务方面，建议关注发达地区的低行政级主体，如百强县、国家级开发区)发行的债务，但在目前车票特征不足的情况下，必须放慢配置的步伐。

可转债方面，目前转债市场整体转股溢价率仍处于较低位置，建议可以积极增加转债配置比例，可由标配转为超配。个债选择方面，建议最佳选择正股预期较好，转股溢价率较为合理的品种。大盘转债我们推荐“工行+石化+民生”转债组合。中小盘转债方面，推荐正股预期较为稳定的南山(并且兼备估值特点)、国投转债.