“经济底部反复 债市分化渐显”

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4月份中国债券市场收益率经历了一波过山车似的行情，走势可以用一波三折来形容不为过。如果说4月份债券市场走势很大程度上受到

4月份中国债券市场收益率经历了一波过山车似的行情，走势可以用一波三折来形容不为过。如果说4月份债券市场走势很大程度上受到诸如债市监管风暴等政策因素的影响，那么进入5月份以后，随着监管影响的因素逐渐减弱，市场关注焦点又会回到经济基本面上来。

目前，债市的一般心态是，一季度经济增长低于预期，目前二季度表现不太好。 特别是通货膨胀平稳，至少5月份依然在2.1%-2.2%左右徘徊。 因此，目前债券投资者对市场风险并不担心。

不过，当前经济基本面呈现几个背离，其中最大的背离也就是当前市场争论比较多的问题是：一季度信贷和社会融资总量同比大幅增长，但经济增长的一点指标反映出来的情况依然比较疲弱。另外，还有一个背离是从供求方面来看，工业增加值、发电量等供给层面的指标并不弱，但花费、贸易等诉求层面的指标低于预期，供求失衡导致预期的主动加库存没有出现。

比较社会融资总量和融资投入与经济增长脱节的问题，很多业内人士认为原因是“借新还旧”。 但是，央行公布的信贷投入增量和社会融资总量是网络融资的概念，剔除了借力还新的因素，因此“借力还新”并不是导致背离的理由。 首要原因可能是债务使用效率低下和投资效率低下； 二是社会融资总量中对部分融资的诉求多次计算。 例如，银行向一家公司贷款，该公司投资了另一家信托。 最终这笔资金进入了实体经济，但在社会融资总量中，信用和信托融资被计算了两次，社会融资总量对实体经济融资的诉求有所缺失。 这也是一些人“空在金融机构之间转移资金”的首要原因。

那么这些融资的资金流向哪里了？仔细拆析可以发现，首要是流向了房地产领域和基建领域。但问题是，这些公司手里握着现金，并没有在一季度都投放出去。这一方面是诉求不旺的结果，另一方面也证明不论是房地产公司还是地方政府融资平台公司，过去一直都在观望，观望政府对房地产以及融资平台的态度。

从 债市来看，前一阶段的收益率逐渐下降，但市场分化情况也逐渐显现。 利率与信用债、信用债中高等级与低等级之间表现最明显。 虽然利率债近期走势弱于信用债，但在信用债类别中，aa/aa+评级的3-5年债更受欢迎，目前市场投资的动力被证明来自理财类的配置诉求。 城债等中低评级债券没有过去的风景。

最新公布的4月份cpi和ppi数据略超市场预期。cpi同比增长2.4%，首要由于4月份蔬菜价钱反季节上涨较多所致，随着天气转暖菜价回落，未来几个月cpi环比应该基本持平，而同比会由于翘尾因素有所回升。ppi同比大幅下行首要是因为4月份国际大宗商品下跌较快。而5月份至今，大宗商品价钱已经反弹不少，预计5月份ppi不论是环比还是同比均会有较明显的反弹。

随着房地产调控政策逐步落地和明朗化，最近不论是国务院常务从业会议或政治局经济从业会议都透露出稳增长意图。预期一季度的融资效应可能会在下半年逐渐显现。而二季度可能是经济在底部徘徊反复的阶段。在通胀暂时没有起来的情况下，预计市场行情将进一步分化，强者恒强、弱者趋弱的格局不会改变。